Las crecientes participaciones en bonos de los fondos de cobertura han puesto a los operadores en el improbable — e incómodo — papel de vigilantes fiscales.
Con una exposición considerable a los bonos del Tesoro de EE. UU., los fondos de cobertura se han convertido en un dolor de cabeza tanto para los responsables de políticas como para los reguladores.
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Las crecientes participaciones en bonos de los fondos de cobertura han puesto a los operadores en el improbable — e incómodo — papel de vigilantes fiscales.
El mercado de bonos del Tesoro es la base del sistema financiero global y respalda todos los demás mercados financieros. Los reguladores y los bancos centrales están alertando que los fondos de cobertura que toman posiciones altamente apalancadas pueden interrumpir su funcionamiento.
Sin embargo, con una nueva capacidad para salvar o hundir mercados de bonos, intencionadamente o no, los fondos de cobertura también han ganado influencia política. Las recientes instancias de desapalancamiento rápido han empeorado las conmociones financieras, pero es precisamente este caos lo que ha obligado a los líderes a retractarse de políticas arriesgadas.
"Solía pensar que si había reencarnación, quería volver como presidente o el papa o un bateador de .400," dijo el estratega jefe de Bill Clinton, James Carville, en 1993, respecto a la respuesta de Wall Street a las políticas económicas del entonces presidente. "Pero ahora, me gustaría volver como el mercado de bonos. Puedes intimidar a todos,"
Entonces, ¿son los fondos de cobertura los últimos vigilantes de bonos de Wall Street o son desestabilizadores peligrosos del mercado?
La clave para entender el creciente influencia política de los fondos de cobertura es entender por qué han invertido en los mercados de bonos desde el principio.
La Reserva Federal comenzó rápidamente a subir los tipos de interés rates en 2022, subiendo de casi cero a 5.5 % en menos de un año, el nivel más alto en más de dos décadas. Los costos de endeudamiento en aumento causaron grandes oscilaciones en los precios del Tesoro.
Esas oscilaciones ampliaron la brecha de "base" entre los valores del Tesoro en el mercado al contado y el contrato de futuros de ese bono. En teoría, los dos precios deberían seguir de cerca, porque un contrato de futuros es simplemente una promesa de entregar el bono más tarde.
Las grandes oscilaciones en las tasas amplían la brecha de base porque los inversores usan futuros del Tesoro para cubrirse o especular. Esa demanda creciente puede empujar los precios de los futuros a desalinearse con los bonos al contado.
Los fondos de cobertura arbitran esta pequeña diferencia, conocida como negociación de base.
Utilizan mercados de recompra para pedir prestadas cantidades enormes de dinero para comprar bonos "más baratos", mientras venden más contratos de futuros "más caros", transformando así pequeñas ganancias en grandes. Los 10 fondos de cobertura principales representan el 40% del total de préstamos de recompra y tienen ratios de apalancamiento de 18 a 1, según los datos de la OFR a marzo de 2024.
Las operaciones de diferencial pueden "mejorar el funcionamiento del mercado de bonos del Tesoro de EE.UU. al aumentar la liquidez y el descubrimiento de precios mientras reducen el costo del endeudamiento gubernamental", Beth M. Hammack, presidenta y directora ejecutiva del Banco de la Reserva Federal de Cleveland, dijo en febrero.
“Estas operaciones proporcionan liquidez en tiempos de calma, pero la interrumpen en tiempos tumultuosos”, Richard Berner, profesor de finanzas en NYU y primer director de la OFR, dijo al Financial Times en abril.
El caos que ha surgido del rápido desmantelamiento de estas operaciones ha obligado a los líderes políticos a dar marcha atrás en políticas económicas altamente controvertidas.
Cuando el presidente Donald Trump anunció aranceles recíprocos sobre las importaciones estadounidenses el 2 de abril, el mercado de bonos no reaccionó bien a la incertidumbre económica.
Concluyendo que esto podría empeorar la alta inflación existente y mantener las tasas de interés más altas durante más tiempo, los inversores se deshicieron de sus bonos. Al mismo tiempo, la demanda de futuros del Tesoro se fortaleció, incrementando además su precio.
Esto amplió la base en relación con las posiciones de los fondos de cobertura, sufriendo pérdidas tanto en los bonos que poseían como en los futuros que vendieron. Como sus operaciones estaban tan apalancadas, las llamadas de margen fueron significativas. Una vez que los prestamistas exigieron más garantías para compensar el valor perdido en sus posiciones, los fondos se vieron obligados a liquidar sus operaciones. El precio de los bonos del Tesoro a 10 años cayó un 8% en una semana.
"La reducción del apalancamiento de los fondos de cobertura probablemente amplificó el movimiento", analistas de JPMorgan $JPM escribieron en abril.
A los pocos días de su debut, Trump anunció abruptamente una pausa de 90 días en los aranceles, reconociendo que el mercado de bonos estaba "poniéndose un poco mareado".
Episodios similares de vigilancia del mercado de bonos han ocurrido en el mercado de bonos del gobierno del Reino Unido, donde los fondos de cobertura representan alrededor del 60% de los volúmenes de negociación.
El caso más notable fue el de la ex Primera Ministra Liz Truss. En 2022, después de que Truss presentara recortes de impuestos no financiados y grandes promesas de gasto. Se produjo una venta masiva de bonos del gobierno.
Menos de una semana después, el Banco de Inglaterra anunció compras de emergencia de bonos del gobierno para estabilizar el mercado, advirtiendo: "Si la disfunción en este mercado continúa o empeora, habría un riesgo material para la estabilidad financiera del Reino Unido". Solo semanas después de esa intervención, Truss renunció, habiendo servido solo 49 días como primera ministra.
Los mercados de bonos del gobierno británico volvieron a ponerse en acción el mes pasado, tras un tenso momento en el Parlamento. La Canciller del Exchequer Rachel Reeves pareció llorar detrás del Primer Ministro Keir Starmer, quien dudó en respaldarla por completo. El rendimiento del bono del gobierno a 10 años subió inmediatamente en 22 puntos básicos, el mayor aumento en un solo día desde la agitación de Truss, ya que los inversores temían que la fiscalmente disciplinada Reeves estuviera a punto de perder su papel supervisando las finanzas del gobierno.
En un día, Starmer reafirmó públicamente su apoyo a Reeves, declarando que ella “será canciller por mucho tiempo por venir." En ese momento, los rendimientos de los bonos retrocedieron.
“El mercado de bonos ha rescatado a Rachel Reeves de Keir Starmer,” wrote Will Dunn del Newstatesman escribió más tarde ese día.
Describiendo cómo se sintió al ver a los fondos de cobertura deshacer sus operaciones en respuesta a los aranceles de Trump, Bill Campbell, gerente de cartera en la gestora de activos DoubleLine, told Reuters: “Empezaste a ver las señales de advertencia de que potencialmente había tensión acumulándose en el sistema, y si hubiera continuado, entonces comenzabas a correr el riesgo de que ocurrieran cosas mayores.”
El brote de Covid-19 dio un vistazo de cuán rápido podrían suceder "cosas más grandes" — una lección que atormenta a los reguladores.
En los tres años anteriores a 2022, los fondos de cobertura casi habían duplicado su exposición a los bonos del Tesoro, alineándose con un aumento de la tasa del 1,75%.
Cuando la pandemia golpeó, los inversores globales en pánico querían dinero en efectivo, rápidamente. En lugar de comprar bonos del Tesoro de refugio seguro, los inversores los vendieron para obtener liquidez.
Una vez más, el diferencial se amplió en contra de las posiciones de los fondos de cobertura. Al deshacerse de los bonos del Tesoro, empeoraron la venta masiva. A mediados de marzo, la Fed se vio obligada a comprar más de 1,6 billones de dólares en bonos del Tesoro en cuestión de semanas para estabilizar el mercado.
Los fondos de cobertura están en riesgo de que sus operaciones "se vuelvan en su contra, avivando los riesgos de estabilidad financiera en todo el mundo", escribió el FMI en un reciente report sobre la estabilidad financiera global. Para fines de 2020, los fondos habían vendido más de medio billón de dólares en bonos del Tesoro.
Ámalos o detéstalos, los operadores de base del Tesoro no se están desacelerando. El Reino Unido bought $48,7 mil millones en bonos del Tesoro en junio, la mayor compra de cualquier país, manteniendo su posición como el segundo mayor titular extranjero. Se considera que el Reino Unido es un país de custodia, lo que significa que los fondos de cobertura lo utilizan para servicios de custodia, similar a las Islas Caimán y las Bahamas.
Si bien los fondos de cobertura pueden haber atenuado el impacto de los recortes de impuestos no financiados de Truss, o de los amplios aranceles de Trump, los reguladores argumentan que no se puede confiar en un puñado de fondos de cobertura motivados por el lucro y tolerantes al riesgo con la base del sistema financiero.
El mes pasado, el Consejo de Estabilidad Financiera (FSB) called a los reguladores del G20 a considerar establecer límites de apalancamiento para las empresas financieras no bancarias en los mercados de bonos del gobierno.
"El sistema financiero actual está demasiado interconectado como para ser optimista respecto a los posibles efectos de desbordamiento del sector no bancario", dijo Hammack de la Fed en abril. "Nadie que recuerde 2008 y la corrida en los vehículos de inversión estructurados, AIG y Lehman Brothers debería pensar que trasladar activos riesgosos a no bancos es garantía de estabilidad financiera."
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