Unos pocos gigantes financian las expansiones de los demás, pre-venden años de infraestructura entre sí, y luego señalan esos contratos como prueba de que no puede descarrilar.
Zhang Xiangyi/China News Service/VCG via Getty Images
Para algunos en Wall Street, el auge de la IA parece menos una revolución generalizada y más como una montaña rusa que sigue ganando velocidad con muy pocos pasajeros. Los gigantes de los chips envían dinero a las nubes de GPU y laboratorios de modelos que ya viven en su hardware. Esas nubes se financian con racks de GPUs y firman contratos multibillonarios para alojar cargas de trabajo de IA. Las empresas de IA arrastran a otros proveedores de energía y chips al tren con acuerdos de computación y pactos de equidad por chips que se extienden bien en la próxima década. Cada movimiento añade otra curva al recorrido y empuja los coches un poco más rápido. Pero algunos miran el recorrido y ven una economía de IA que grita en círculos en una sola vía.
En las llamadas de ganancias y en los comunicados de prensa, estos movimientos suenan como estrategia: "asociaciones", "ecosistemas", "demanda asegurada". Desde arriba, el patrón es más difícil de ignorar. En lugar de una base amplia de clientes independientes que compran computación según la necesitan, unos pocos gigantes financian las expansiones de los demás, pre-venden años de infraestructura entre sí, y luego señalan esos contratos como prueba de que la montaña rusa no puede (¡posiblemente!) descarrilar. arrasó con sus ganancias más recientes — mientras susurros preocupados de una "economía circular" y comenzaron a viajar más rápido que la orientación.
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La mecánica suena simple y, para algunos, incómoda. Los “nuevos” dólares de IA están saliendo de un presupuesto corporativo como un compromiso en la nube de varios años, aterrizando en un contrato que ya está destinado a ciertos laboratorios, saltando nuevamente a un arrendamiento de nube de GPU, y terminando apoyando la línea de crédito o participación accionaria de alguien. Las mismas cargas de trabajo prometidas ahora respaldan: un retraso en la nube, un préstamo respaldado por GPU y una diapositiva de crecimiento de un fabricante de chips. En internet y redes sociales, esto se llama una economía de “tres empresas en una gabardina”, un “ouroboros”, una “torre de Jenga” y una “ronda loca” de Monopoly, donde el mismo montón de dinero pretendido se sigue contando como riqueza nueva cada vez que pasa “inicio”.
Goldman Sachs $GS escribió este otoño que “las preocupaciones por la burbuja de IA están de vuelta, y posiblemente más intensas que nunca”, citando “la creciente circularidad del ecosistema de IA” como parte del problema. Todd Castagno de Morgan Stanley $MS ha advertido que el ecosistema de IA se está volviendo cada vez más "circular" ya que los bucles actuales pueden inflar la demanda y las valoraciones sin crear valor económico.
"Cada vez más seremos clientes unos de otros", dijo el CEO de Microsoft $MSFT, Satya Nadella, en noviembre, exponiendo la última ronda de alianzas de IA de su empresa. Microsoft y Nvidia $NVDA financian Anthropic, que opera en la nube de Microsoft y consume GPUs de Nvidia; AMD $AMD proporciona a OpenAI seis gigavatios de suministro futuro y, potencialmente, una participación de hasta el 10% en la empresa; Humain, respaldado por Arabia Saudita, establece acuerdos de "tecnología exclusiva" con AMD y Cisco $CSCO, mientras que Nvidia y xAI de Elon Musk están preparando un centro de datos separado de 500 megavatios en el reino. Y todos pueden mostrar las relaciones como prueba de que su parte de la pila es indispensable.
Anthony Scilipoti de Veritas Investment Research dice que su equipo ha identificado "otros 80–100" acuerdos circulares que involucran a Nvidia, además de las asociaciones destacadas que los inversores ya conocen. Y el Banco de Inglaterra, en su último Informe de Estabilidad Financiera, ha advertido que las valoraciones de las acciones tecnológicas centradas en IA parecen “materialmente exageradas”. A los inversores les preocupa cada vez más que el dinero de la IA ya no esté fluyendo a través de un mercado amplio. Está dando vueltas, girando y retrocediendo sobre sí mismo, más rápido cada trimestre, mientras las empresas en el corazón del auge de la IA insisten en que el viaje solo puede ir más lejos — y más rápido.
OpenAI se ha convertido, en muchos sentidos, en el centro gravitacional de este desarrollo de IA de un billón de dólares, y debido a que la empresa no tiene que ofrecer a todos una mirada a sus libros, se ha convertido en el “agujero negro de la economía circular”, como dijo recientemente a Quartz el estratega senior de acciones de Zacks Investment Research, Kevin Cook.
Oracle $ORCL está apostando su futuro en el apetito de OpenAI con un compromiso de computación por valor de hasta $300 mil millones durante cinco años a partir de 2027, una cifra que probablemente habría sonado escandalosa en cualquier otra era. Hoy, suena casi — casi — normal. Oracle ha estado corriendo para construir los centros de datos para servir ese trabajo, apoyándose en los mercados de bonos y crédito privado, pero desde que se anunció el acuerdo, las acciones de la empresa han perdido más valor de mercado que el valor facial total del contrato porque el acuerdo ya está en números rojos.
Mientras tanto, Nvidia ha tomado participaciones en nubes de GPU, que piden prestados miles de millones contra torres de hardware Nvidia y luego venden esa capacidad de nuevo a los laboratorios de IA, muchos de los cuales Nvidia también respalda o corteja. En septiembre, el fabricante de chips y OpenAI anunciaron una carta de intención desplegar al menos 10 gigavatios de sistemas Nvidia para la infraestructura de próxima generación de OpenAI, un proyecto que el CEO de Nvidia, Jensen Huang, ha llamado "el mayor proyecto de infraestructura de IA en la historia". Nvidia dijo que "tiene la intención de invertir hasta $100 mil millones" en OpenAI a medida que ese hardware se despliega. Aún así, la directora financiera Colette Kress ha recordado a los inversores que, a pesar de los titulares, todavía "no hay un acuerdo definitivo" y "no hay garantía" de que el acuerdo se complete en los términos esperados. Y con una reciente inversión de $2 mil millones en Synopsys $SNPS, Nvidia ahora se ha movido al software que ayuda a diseñar la próxima generación de chips y sistemas, incrustándose aún más en la cadena.
Nvidia no solo está vendiendo boletos; está diseñando la pista, arrendando la tierra y decidiendo qué corredores obtienen un asiento.
Entretejido entre OpenAI y Nvidia está CoreWeave, la startup de nube de GPU que convirtió bastidor tras bastidor de chips Nvidia en finanzas estructuradas. En 2024, CoreWeave aseguró una línea de crédito de $7.5 mil millones liderada por Blackstone y un consorcio de jugadores de crédito privado, utilizando centros de datos y GPUs como garantía. Este año, CoreWeave amplió su acuerdo con OpenAI nuevamente: un acuerdo por valor de hasta $6.5 mil millones elevó el valor total del contrato a aproximadamente $22.4 mil millones. Nvidia posee una participación de más del 5% en CoreWeave y ha acordado comprar capacidad de ella (más de $6 mil millones), actuando como una especie de cliente de respaldo para el mismo poder de cómputo que CoreWeave está vendiendo a OpenAI y otros.
Luego, está AMD, que tiene su propia órbita. Como parte del megaproyecto OpenAI–Oracle (también conocido como la expansión Stargate más amplia con Oracle y SoftBank), AMD se ha comprometido a suministrar hasta 6 gigavatios de GPUs Instinct para 2030, y OpenAI ha recibido garantías que podrían, si se cumplen los hitos, darle hasta un 10% de participación en AMD. En el Golfo, AMD y Cisco se han asociado con la startup Humain respaldada por Arabia Saudita en una empresa conjunta que planea entregar hasta 1 gigavatio de infraestructura de IA en los próximos años, comenzando con un despliegue de 100 megavatios en Arabia Saudita; AMD y Cisco serán accionistas minoritarios, con Humain respaldada por el Fondo de Inversión Pública en el asiento del conductor.
También está el problema de la velocidad de salida. Una vez que una empresa se ha comprometido a 10 gigavatios de poder de IA o ha prometido a los inversores cientos de miles de millones en infraestructura de IA, retroceder conlleva un costo político y reputacional que no aparece en las hojas de cálculo. Las empresas de servicios públicos han reescrito planes a largo plazo. Los funcionarios locales han posado con palas en campos que ahora también sirven como garantía. Los fondos soberanos han estampado sus nombres en parques de IA destinados a demostrar que están en el lado correcto del futuro. La política industrial, la planificación de la red y la inversión de capital corporativo ahora convergen en la misma apuesta: que este pequeño elenco de corredores seguirá gritando emocionados en cada giro.
David Meier, un analista senior de inversiones en The Motley Fool, dijo recientemente a Quartz que la economía circular es "absolutamente una preocupación" porque "hemos visto esta jugada antes": en el desarrollo de internet, donde los vendedores básicamente financiaban su cobertura. "Eso funcionó, hasta que no lo hizo", dice. "No diré que va a suceder lo mismo, pero la gente debería estar un poco preocupada porque en una situación como esa, podrías tener una burbuja que se propaga por sí misma". También señala que esta vez gran parte del capital es en acciones en lugar de deuda convencional, lo cual interpreta como "un poco diferente" porque esa estructura puede repartir el dolor a través de los mercados de acciones y fondos de pensiones en lugar de confinarlo a unos pocos prestamistas.
Aún así, hay un público muy ruidoso que argumenta que el bucle es lo menos interesante de la economía de la IA.
Nvidia ha comenzado a rechazar el discurso "circular" de Michael Burry, diciendo a los analistas que sus acuerdos cruzados son pequeños en comparación con sus ingresos y que las startups que respalda ganan dinero predominantemente de clientes externos, no de la propia Nvidia. En sus últimos resultados, Nvidia dijo que la demanda de sus nuevos chips Blackwell estaba "fuera de serie", con la capacidad de GPU en la nube efectivamente agotada. La CEO de AMD, Lisa Su, presenta un argumento similar, argumentando que el debate sobre la burbuja "pierde de vista el panorama mayor" porque la IA es un cambio estructural en cómo se ejecutan las cargas de trabajo, no un tema pasajero.
David Wagner, jefe de acciones en Aptus Capital Advisors, dijo a Quartz que las empresas en el centro del auge de la IA saben exactamente cuánto apalancamiento tienen: balances que pueden manejar nueva deuda, flujo de caja que puede respaldar proyectos de larga duración, y lo que llama abundante "pista" y "pólvora seca" para seguir gastando si el ciclo tambalea. Ve que la IA ya se está convirtiendo en ingresos reales en la nube y el software, y un cierto grado de sobreconstrucción es el costo de asegurar que las luces se mantengan encendidas cuando llegue la próxima ola de cargas de trabajo. Los acuerdos circulares parecen extraños desde afuera; desde su asiento, parecen grandes plataformas usando todas las herramientas que tienen para asegurar un mercado que ya dominan.
Cuando los críticos señalan que Microsoft es tanto accionista como un gran cliente de CoreWeave, su CEO, Michael Intrator, señala de vuelta a la tasa de uso real: Copilot, Office 365 y los experimentos de IA de Meta $META están consumiendo capacidad, describe la demanda como "abrumadora", extendiéndose desde hiperescalares hasta proyectos de IA soberanos. Dice que la deuda y la financiación de proveedores son solo formas de mantenerse al día con un libro de pedidos que sigue superando las previsiones.
Otros estrategas se sitúan en algún lugar intermedio en el debate sobre la economía circular. Mark Jamison abrió un artículo reciente en Barrons al admitir que “la IA parece una máquina de dinero circular” — o “eso dicen los alarmistas” — antes de argumentar que “la evidencia sugiere algo diferente, una poderosa transformación tecnológica que sigue arraigada en los fundamentos.”
La opinión de la gran banca se inclina de la misma manera. El equipo tecnológico de Morgan Stanley ha descrito el gasto en IA como parte de un ciclo de beneficios a largo plazo, modelando aproximadamente $1.1 billones en ingresos por software de IA para 2028 (frente a $45 mil millones en 2024) y argumentando que el capex en IA tiene “considerable potencial de retorno”, mientras que el panorama de J.P. Morgan dice que las ganancias impulsadas por la tecnología aún no se parecen a una burbuja — siempre que el capex incremental produzca flujo de caja duradero. Liz Ann Sonders de Charles Schwab $SCHW ha argumentado que esto no es el punto com 2.0 porque los líderes actuales de la IA son enormes, incumbentes ricos en efectivo, no startups que queman efectivo, pero también advierte que la decepción en relación con las altas expectativas aún podría agitar los mercados.
Aun así, el mercado quiere saber: ¿Cuánto de este movimiento refleja una demanda real del resto de la economía? Oracle puede señalar un contrato con OpenAI que alcanza los cientos de miles de millones. CoreWeave puede señalar más de $20 mil millones en obligaciones de OpenAI y otro acuerdo a largo plazo con Meta. Nvidia puede señalar los 10 gigavatios de capacidad planificada de OpenAI más la promesa de seis gigavatios de AMD. Cada uno de esos números respalda la historia de crecimiento individual de cada uno. Ninguno de ellos separa claramente a los usuarios finales que pagan por IA de un puñado de empresas que compran la capacidad de otras y lo llaman “impulso.”
La economía circular se ha convertido en una atracción principal, un sistema operativo clave del auge de la IA. Los fabricantes de chips, nubes y laboratorios que dominan la historia están financiando las expansiones de los demás, asegurando la demanda de los demás y construyendo infraestructura voraz en energía en torno a promesas que se originan en el mismo círculo de nombres. Aun así, el dinero es real. Así que el resultado de todo este proceso de hacer tratos parece para algunos como un impulso imparable. Para otros, esto parece una forma muy elaborada de mantener el recorrido de la montaña rusa — más lejos y más rápido en bucles cada vez más cerrados.
